原標(biāo)題：熔斷之后大幅反彈，國(guó)際市場(chǎng)仍在危機(jī)邊緣

　　當(dāng)全球市場(chǎng)在3月9日經(jīng)歷了暴跌之后，3月10日，市場(chǎng)迅速來了一個(gè)“大變臉”。

　　最先開始出現(xiàn)反彈的是中國(guó)市場(chǎng)，截至10日收盤，上證綜指反彈1.82%、逼近3000點(diǎn)大關(guān)。由于此前美國(guó)總統(tǒng)特朗普要求國(guó)會(huì)下調(diào)工資稅稅率，并稱將在周二宣布“重大”經(jīng)濟(jì)措施，此舉刺激了市場(chǎng)反彈。周二盤前，美國(guó)股指期貨大幅反彈，其中道指漲近1000點(diǎn)，有望收復(fù)周一近一半跌幅。美股開盤反彈，截至北京時(shí)間10日晚10時(shí)，標(biāo)普500指數(shù)漲幅逼近3%。

　　回顧3月9日，全球市場(chǎng)被一場(chǎng)“完美風(fēng)暴”席卷——在兩周累跌已超12%后，美股開盤當(dāng)日再暴跌，標(biāo)普500指數(shù)跌7%，觸發(fā)一級(jí)熔斷機(jī)制，當(dāng)日早些時(shí)候油價(jià)閃崩30%。這一連串多米諾骨牌的倒塌，不禁令市場(chǎng)感到仿佛2008年金融危機(jī)重演。市場(chǎng)變臉來得非常快，3月10日就出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)大漲，避險(xiǎn)資產(chǎn)卻出現(xiàn)了熔斷，除了中國(guó)市場(chǎng)反彈，美股期貨也轉(zhuǎn)漲，此前大漲的美債轉(zhuǎn)跌，美債期貨一度跌停。

　　市場(chǎng)上關(guān)于“危機(jī)”的討論愈發(fā)激烈，目前，危機(jī)是否已至？與2008年金融危機(jī)相比，當(dāng)下形勢(shì)有何不同？避險(xiǎn)資產(chǎn)又該去哪里尋找？海通國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家孫明春在接受第一財(cái)經(jīng)專訪時(shí)表示，從金融市場(chǎng)的表現(xiàn)來看，已算是危機(jī)，但處于偏早期階段，至于會(huì)不會(huì)像2008年那樣，還要關(guān)注后續(xù)是否會(huì)影響到金融機(jī)構(gòu)及企業(yè)等。

　　孫明春還稱，在1~2個(gè)季度內(nèi)，疫情極有可能會(huì)推動(dòng)此前正處在衰退邊緣的多個(gè)經(jīng)濟(jì)體快速步入衰退期。綜合目前形勢(shì)判斷，美債陷入負(fù)利率確定，快則在3個(gè)月以內(nèi)，慢則在2020年年內(nèi)。

　　不過，也有觀點(diǎn)比較樂觀。“目前仍沒必要十分恐慌，2008年金融危機(jī)時(shí)期的情況和目前有所差異。”渣打銀行(中國(guó))有限公司金融市場(chǎng)部總經(jīng)理?xiàng)罹?duì)第一財(cái)經(jīng)表示，“此次觸發(fā)點(diǎn)是疫情，而非次貸，關(guān)鍵在于觀察疫情后續(xù)的變化。與2008年金融危機(jī)時(shí)不同，這次主要是原油暴跌，主因還是俄羅斯和沙特打價(jià)格戰(zhàn)，加之受疫情擴(kuò)散對(duì)全球經(jīng)濟(jì)下滑及原油需求減弱的擔(dān)心。”

　　針對(duì)引發(fā)此次暴跌的國(guó)際油價(jià)，沙特能源部長(zhǎng)阿卜杜勒阿齊茲·本·薩勒曼親王當(dāng)?shù)貢r(shí)間9日在一份聲明中表示，所有原油生產(chǎn)國(guó)都需要維持甚至提高其市場(chǎng)份額。石油市場(chǎng)的動(dòng)蕩遠(yuǎn)未結(jié)束。

　　目前并非“2008年危機(jī)重演”

　　孫明春表示，2008年的金融海嘯是一波多折的，先是2007年6月次貸危機(jī)，然后到2007年底一些投行出現(xiàn)巨額虧損，再到2008年貝爾斯通被JP摩根兼并、雷曼兄弟倒閉破產(chǎn)，之后還出現(xiàn)美國(guó)國(guó)際集團(tuán)(AIG)、華盛頓互助銀行等金融機(jī)構(gòu)的救助等，歷時(shí)一年半之久，市場(chǎng)波動(dòng)很大，一開始并無法想象是什么樣子，所以并不是說一個(gè)晚上的市場(chǎng)表現(xiàn)就能判斷是不是危機(jī)，危機(jī)是一個(gè)過程。

　　回想2008年金融危機(jī)來襲時(shí)，整個(gè)華爾街都懵了，用“天崩地裂”來形容一點(diǎn)也不為過。

　　直到2009年3月9日，標(biāo)普500指數(shù)最低跌到666點(diǎn)，而這一天正是美股11年牛市的起點(diǎn)。“永遠(yuǎn)不要和央行對(duì)著干”成了業(yè)內(nèi)的金科玉律。而看似繁榮的美股實(shí)則也是由過去十多年的央行流動(dòng)性、公司股票回購?fù)苿?dòng)，盈利增長(zhǎng)近兩年已放緩。美股市值比起2009年初金融海嘯最低點(diǎn)時(shí)的9萬億美元更是翻了兩番(+300%)。

　　“2008年危機(jī)時(shí)，下半年股市、原油、工業(yè)金屬、貴金屬都大幅下挫，標(biāo)普500跌幅超30%，布蘭特原油大跌55%，‘經(jīng)濟(jì)風(fēng)向標(biāo)’的倫銅下挫近64%，避險(xiǎn)資產(chǎn)黃金跌超8%。”楊京表示，但這次情況并不相同，這次油價(jià)暴跌并未在很大程度上影響金屬盤走勢(shì)。

　　同時(shí)，美國(guó)政府債券收益率及其美元掉期利率9日晚也沒未跟隨全球股市的暴跌而繼續(xù)下探，出現(xiàn)了暫時(shí)筑底的信號(hào)，目前需要等到美聯(lián)儲(chǔ)下一步貨幣政策及聲明。

　　事實(shí)上，除了疫情，對(duì)“金融危機(jī)”擔(dān)憂的催化劑還在于石油的閃崩，盡管疫情將對(duì)經(jīng)濟(jì)、需求端造成沖擊也可能打擊油價(jià)，但主要因素仍是“價(jià)格戰(zhàn)”。

　　法國(guó)巴黎銀行財(cái)富管理香港首席投資策略師譚慧敏對(duì)記者表示，“OPEC＋”國(guó)家能源部長(zhǎng)上周五在維也納舉行會(huì)議，無法就進(jìn)一步減低每日石油供應(yīng)150萬桶的提議達(dá)成共識(shí)。此項(xiàng)OPEC國(guó)家之提議是以俄羅斯同意參與為條件，但俄羅斯予以拒絕后，沙特隨即宣布不再受先前協(xié)議的約束，將開始增加石油產(chǎn)量。對(duì)美國(guó)頁巖油產(chǎn)業(yè)而言，這確實(shí)是壞消息，去年該行業(yè)已經(jīng)處于困境，美股和美元高收益?zhèn)袌?chǎng)將首當(dāng)其沖。但如果石油價(jià)格維持在低檔價(jià)位，受益國(guó)家將是印度、中國(guó)和歐元區(qū)等進(jìn)口國(guó)。較低的石油價(jià)格類似于減稅相同的效果，這是意外的好消息。

　　“目前地緣政治因素應(yīng)納入考慮。通過以此種價(jià)格戰(zhàn)方式攻擊美國(guó)頁巖油，俄羅斯可能在向美國(guó)施壓，要求在其他地方獲得讓步。”譚慧敏稱，因此未來局勢(shì)發(fā)展的各種可能性都存在，如果不能盡快達(dá)成政治協(xié)議，原油的供給及需求面調(diào)整將十分艱難，尤其對(duì)于希望高油價(jià)的石油生產(chǎn)商會(huì)造成相當(dāng)大之損害。

　　美債期貨熔斷、“震蕩市”將持續(xù)

　　即使短期市場(chǎng)緩和，但鑒于疫情發(fā)展的不確定性，以及其可能對(duì)經(jīng)濟(jì)造成的沖擊仍難預(yù)判，因此在未來一段時(shí)間內(nèi)，市場(chǎng)波動(dòng)很可能會(huì)持續(xù)。

　　事實(shí)上，市場(chǎng)極度不確定性也體現(xiàn)在避險(xiǎn)資產(chǎn)、風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的輪番熔斷上。

　　北京時(shí)間3月9日下午4時(shí)，避險(xiǎn)情緒導(dǎo)致美國(guó)10年期活躍券債券大漲，收益率一度跌至0.31%附近，而在2月20日時(shí)收益率仍處于1.5%左右，可見近幾周漲勢(shì)之猛。

　　不過，3月10日13時(shí)，美國(guó)10年期國(guó)債收益率反彈至0.65%附近。至13時(shí)30分左右，10年期美債期貨就轉(zhuǎn)為跌停，觸發(fā)熔斷機(jī)制。

　　對(duì)此，機(jī)構(gòu)認(rèn)為，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒已經(jīng)過度。渣打宏觀策略主管羅伯遜(EricRobertsen)對(duì)記者表示：“我們認(rèn)為10年期美債收益率很難繼續(xù)大幅下行了，風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)顯示，現(xiàn)在是時(shí)候駐足觀望了。”

　　“對(duì)于疫情擴(kuò)散的恐慌以及油價(jià)崩盤加劇了市場(chǎng)的通縮擔(dān)憂。3月2日，美聯(lián)儲(chǔ)降息50bp(基點(diǎn))，貨幣市場(chǎng)認(rèn)為3月19日會(huì)議上還會(huì)再降息25bp。當(dāng)前市場(chǎng)幾乎已為0利率定價(jià)，但我們認(rèn)為10年期美債很難再繼續(xù)下跌。”羅伯遜稱，“如果要問收益率還會(huì)進(jìn)一步下跌嗎？當(dāng)然是可能的，但我們認(rèn)為需要美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步采取行動(dòng)將利率推至負(fù)區(qū)間，但現(xiàn)在還不可能。”

　　渣打認(rèn)為，未來可能會(huì)出現(xiàn)令美債雙邊波動(dòng)的政策因素，因此需要謹(jǐn)慎做多。例如，全球政策制定者可能會(huì)推出更激進(jìn)的政策，包括財(cái)政政策，這將會(huì)加劇美債價(jià)格的雙邊波動(dòng)(例如財(cái)政支出上升導(dǎo)致債券供給增多，可能使債券價(jià)格下跌)，導(dǎo)致持有長(zhǎng)期國(guó)債的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)下降。

　　另一個(gè)問題也備受關(guān)注——美債收益率可能會(huì)大幅飆升嗎？羅伯遜認(rèn)為這不太可能出現(xiàn)，基于對(duì)全球經(jīng)濟(jì)低增長(zhǎng)和低通脹預(yù)期的判斷，債券收益將維持在低位。此外，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)通過控制收益率曲線(yieldcurvecontrol，YCC)的方式來激進(jìn)購買資產(chǎn)，這或?qū)褐崎L(zhǎng)端債券的收益率上升。當(dāng)年在2008年危機(jī)后，美聯(lián)儲(chǔ)曾進(jìn)行過“扭曲操作”，即購入長(zhǎng)端債券、賣出短端債券，來壓低長(zhǎng)期融資成本，從而刺激經(jīng)濟(jì)。

　　關(guān)注更多貨幣、財(cái)政刺激政策

　　對(duì)于市場(chǎng)而言，需要密切關(guān)注未來可能會(huì)祭出的貨幣、財(cái)政政策。

　　3月10日，特朗普的潛在刺激政策刺激了市場(chǎng)反彈。他稱，美國(guó)政府將與國(guó)會(huì)討論幾項(xiàng)措施以緩和新冠肺炎疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊，包括可能下調(diào)工資稅以及針對(duì)計(jì)時(shí)工人的救助。特朗普表示，政府官員計(jì)劃周二就相關(guān)提議與國(guó)會(huì)共和黨人會(huì)面，并稱將在周二下午召開新聞發(fā)布會(huì)，更詳細(xì)地說明上述提議。特朗普說：“相關(guān)措施力度會(huì)很大。”

　　周一晚間在白宮的一個(gè)會(huì)議上，特朗普向記者們表示：“我們還會(huì)討論讓計(jì)時(shí)工人獲得幫助，讓他們永遠(yuǎn)不會(huì)領(lǐng)不到薪水。”他還稱，政府正考慮“為小企業(yè)創(chuàng)設(shè)貸款”。

　　但一切仍存變數(shù)。無論是廣泛的刺激措施還是較小范圍的舉措，美國(guó)共和黨高層參議員都對(duì)快速推行的可能性潑了冷水，他們警告稱，現(xiàn)在還為時(shí)過早，因?yàn)殡y以評(píng)估疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的破壞程度。美國(guó)參議院撥款委員會(huì)主席、亞拉巴馬州共和黨參議員周一說：“一個(gè)月后或三個(gè)星期后我們?cè)倏辞闆r。現(xiàn)在太早了，我認(rèn)為人們應(yīng)當(dāng)盡可能地保持平靜。”

　　就目前而言，法國(guó)巴黎銀行認(rèn)為，主要經(jīng)濟(jì)體的領(lǐng)先指標(biāo)整體表現(xiàn)良好。尤其在美國(guó)上周公布了強(qiáng)勁的就業(yè)報(bào)告，同時(shí)中國(guó)的早期領(lǐng)先指標(biāo)(例如每日煤炭消耗量)從低基數(shù)開始慢慢回升。關(guān)于新冠病毒，中國(guó)和韓國(guó)的新確診人數(shù)繼續(xù)下降；雖然在歐洲或美國(guó)，這種情況尚未發(fā)生，但在未來幾周或幾個(gè)月內(nèi)，情況將會(huì)改善。不過，在受影響最嚴(yán)重的國(guó)家(意大利和德國(guó))，可能會(huì)出現(xiàn)技術(shù)性衰退(連續(xù)兩季經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)負(fù)成長(zhǎng))。

　　而引發(fā)全面衰退的主要原因可能是所謂的“信貸緊縮”。在這種情況下，由于經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的暫時(shí)下降(美國(guó)能源生產(chǎn)商受油價(jià)急遽下跌影響)，公司會(huì)面臨短期流動(dòng)性枯竭，但其中期償付能力仍然良好。若這類公司無法取得短期融資，則將面臨破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，而可能引發(fā)滾雪球效應(yīng)。

　　不過，屆時(shí)全球央行將進(jìn)一步推出刺激政策。“我們認(rèn)為各國(guó)央行和政府將盡一切努力避免這種負(fù)面結(jié)果。”譚慧敏對(duì)記者稱，上述問題是金融市場(chǎng)發(fā)生恐慌性下跌的主要原因，透過各國(guó)政府強(qiáng)有力且聯(lián)合性的政策行動(dòng)方將緩和市場(chǎng)情緒。

　　目前，各界預(yù)計(jì)，歐洲央行將在3月12日(甚至提前)宣布一些針對(duì)性措施，為陷入困境的公司提供流動(dòng)性，并將其存款利率降低至-0.60%(降10bp)以抑制歐元升值；美聯(lián)儲(chǔ)將在貨幣政策會(huì)議(3月19日)上降息25~50bp，在未來幾個(gè)月內(nèi)，美國(guó)的基準(zhǔn)利率很可能會(huì)回到2008年金融危機(jī)期間的0~0.25%，機(jī)構(gòu)也預(yù)計(jì)將有許多新興國(guó)家開始降息。

　　作者：周艾琳 (第一財(cái)經(jīng)記者段思宇對(duì)此文亦有貢獻(xiàn))